Thrane & Thrane har udsigt til solid vækst

Fra Penge & Privatøkonomi nr. 8, 2008. Af Jørgen RasmussenDato: 14.7.2008

Er du til langsigtede investeringer inden for et vækstområde som trådløs telekommunikation, er it-virksomheden Thrane & Thrane (T&T) et godt bud i den aktuelle situation, hvor ingen rigtig kender retningen på de økonomiske konjunkturer. Blandt it-virksomhederne hører T&T til i den mindst konjunkturfølsomme gruppe, selv om en økonomisk nedtur i USA ganske givet vil smitte negativt af på indtjeningen.

På den anden side befinder virksomheden sig i øjeblikket i en overgangsfase, hvor hverken omsætning eller overskud i år ventes at blive imponerende. Til gengæld lurer der om nogle år et gevaldigt løft i overskuddet - drevet frem af synergieffekter fra koncernens seneste opkøb af norske Neras aktiviteter inden for satellitkommunikation. Holder virksomheden sig på sporet og realiserer de lovede synergier, er der allerede til næste regnskabsår udsigt til en stigning i driftsmarginalen på 2-3 procentpoint til et niveau omkring 16 procent mod på 13 procent i indeværende regnskabsår.

På sigt er målet en driftsmarginal på mindst 18 procent, hvilket med forventede besparelser på 140 millioner kroner og en gradvis nedtrapning af afskrivningerne burde være et realistisk bud inden for de næste tre til fem år.

Dyr på aktuelle nøgletal
Vurderet på de aktuelle nøgletal og vækstraten i indeværende år er T&T-aktien dog ikke noget fund for pengene. Ved en kurs på 285 handles aktien til en fremtidig P/E-værdi på cirka 15,2, mens væksten i år udgør beskedne 4,7 procent. Forklaringen ligger i en markant neddrosling af omsætningen fra systemdivisionen, der henter sine indtægter fra projektering og salg af landbaserede jordstationer. Fraregner vi omsætningen i systemdivisionen, havner vækstraten da også på cirka 10 procent i 2008/09, hvilket sammenlagt placerer sig lidt over væksten i markedet.

Selskabets forventninger til indeværende regnskabsår er dog ikke noget at skrive hjem om, hvilket analytikerne også noterede sig efter offentliggørelsen af årsregnskabet i juni. Således venter T&T en EBITmargin på 13 procent, hvilket er to procentpoint lavere end i det netop aflagte regnskab. Her skal forklaringen søges i en kombination af flere forhold.

For det første har T&T gennem en årrække brugt relativt mange penge på at udvikle nye produkter i forbindelse med en række nye services fra Inmarsat-systemet. Udviklingsomkostningerne bliver i første omgang aktiveret i balancen, men når produktet lanceres på markedet, bliver omkostningerne gradvist afskrevet, hvilket påvirker bundlinjen negativt.

På den baggrund har virksomheden akkumuleret cirka 140 millioner kroner i omkostninger, der skal afskrives i hvert af de efterfølgende år. Ifølge chef for investor relations, John Alexandersen, er udviklingsomkostningerne som en procentdel af omsætningen nu på vej ned, hvilket på længere sigt påvirker EBIT-marginen i en positiv retning. For det andet har T&T traditionelt haft en høj indtjening i systemdivisionen.

Når omsætningen falder med cirka 42 millioner kroner, slår det derfor relativt hårdt igennem på EBIT-marginen. Sammenlagt venter T&T i 2009/10 lavere afskrivninger og en uændret eller højere omsætning i systemdivisionen, hvilket alt andet lige giver en højere EBIT-margin i det kommende regnskabsår.

Som rosinen i pølseenden begynder de økonomiske effekter fra Nera-fusionen også at røre på sig i 2009/10-regnskabet, hvilket giver yderligere plads til en forbedret EBIT-margin, der burde kunne løftes op på 15-16 procent i 2009/10-regnskabet.

Strategi med nyt fokus
Under selskabets tidligere ledelse etablerede T&T en strategiplan i 2006, Course 2011, der skulle fordoble omsætningen frem til 2011 med en driftsmarginal på 12 procent. Ledelsen henviser stadig til strategiplanen, men fokus er i dag skiftet fra en vækst i omsætningen til vækst i indtjeningen.

Med en forventet omsætning på 1,3 milliarder kroner i indeværende regnskabsår erkender John Alexandersen da også, at det ikke er sandsynligt, at omsætningen via organisk vækst når op på det ønskede niveau i 2011. "For at bringe omsætningen op på to milliarder kroner, skulle vi foretage et storopkøb i stil med Nera SatCom, men det er vi ikke parate til. I stedet for at fokusere på omsætningen har vi valgt at fokusere på indtjeningen, hvilket vi også tror, er mere i aktionærernes interesse," siger han.

Kursudvikling for Thrane & Thrane de seneste år